【中粮视点】大豆豆粕：01合约的回归问题

中粮期货研究中心

内外盘走势预计仍然保持分化，中粮维持内强外弱的视点格局，国内01合约基于基差回归的大豆豆粕需要，预计保持高位。合约

CBOT走势没有明显变化，归问持续保持横盘整理。中粮短期内来看，视点外盘仍然缺乏炒作题材，大豆豆粕走势并不明确。合约截止11月10日，归问美豆新作累计出口为1459万吨，中粮低于去年同期的视点1649万吨。密西西比河的大豆豆粕运力下降造成了美湾出口的延后，而巴西方面雷亚尔汇率自8月份以来持续处于贬值通道中，合约促进巴西农民卖货，归问从巴西明年2-4月的升贴水也能看到明显的下降，目前旧作销售进度达到90%以上，但新作销售仍慢于去年，后期预计仍将有卖压出现。阿根廷9月份的绿色比索政策实行之后，由于对美元储备的补充需要，后期仍有可能再次推行绿色比索政策，预计增加的大豆出口量至少能达到300万吨以上，那么外盘大豆盘面将再一次承受压力。

图1 美豆周度周口

新作方面，南美巴西和阿根廷呈现不同的特征，巴西降水比较充裕，阿根廷则偏干旱。两国播种进度均略慢，但从当前的情况来看，巴西整体还是偏正常，阿根廷则呈现出拉尼娜天气现象的特征，11月USDA供需报告对阿根廷产量的下调也可以验证这一点。目前来看，年底我们需要关注的是巴西能否达到1.52亿吨的丰产，以及持续的拉尼娜天气对阿根廷大豆产量的提升幅度能有多大的打压，相对来讲巴西能否丰产更加重要。因此整体看CBOT大豆盘面在12月-1月南美关键生长期到来之前，仍将维持窄幅区间震荡的走势，如果丰产预期兑现，那么整体价格波动区间仍将走低。

国内方面，当前的市场格局与之前相比出现明显的变化。美湾出口的延后造成了大豆供需紧张缓解的时点后移，大豆库存下降至240万吨左右的低点，随着到港的补充目前已经出现拐点，上升至300万吨以上。上周豆粕库存继续下降至14万吨左右的低点，等待压榨量上升后，豆粕库存也将出现拐点。整体由紧张向宽松转变的拐点已经出现，缺豆子的格局已经出现缓解。

图2-4 国内供需

基差方面，7月份之后开始大豆和豆粕库存连续下降，豆粕基差的飙升从9月合约延续到1月合约，我们见证了豆粕基差从400多飙升至1400的过程。即将进入12月份，01合约的基差回归问题是后期的交易重点。前两周各区域到港之后对基差形成明显的打压，对01合约的基差报价，华东11月底的基差已经跌至950，12月基差在700左右，1月基差500左右。油厂定价的优势逐渐减弱，下游普遍在等待基差回落。目前的趋势是随着时间的后移，11月提货对01合约的高基差在12月份仍会后移，但12月份的基差预计将快速回落，可能会以现货和期货向中间靠拢的方式完成，在榨利未有明显改善的前提下，01合约仍有低估的可能。以基差回归的需要以及榨利较差的背景下，01合约仍有支撑，但向上继续突破前期高点的可能也相对较小。而明年05合约的走势则需要看南美新作的情况，榨利相比于01来说则更加合理，如果实现丰产预期，在2-4月南美升贴水的采购刺激下，05合约可能会逐渐转弱。

图5 豆粕-01合约基差

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